Search

Ова докторска дисертација има за циљ да на свеобухватан начин анализира изазове са којима се мала отворена економија са високим степеном финансијске евроизације суочава приликом вођења монетарне и макропруденцијалне политике. Рад посматра феномен финансијске евроизације са аспекта његовог узрока, односно детерминанти евроизације депозита, као највећег узрочника евроизације кредита, али и са аспекта ефеката које висок степен финансијске евроизације има на избор мера монетарне политике у овим земљама. Имајући у виду свеобухватност посматраног предмета истраживања, анализа је спроведена кроз три засебне целине, од којих свака посматра одређене аспекте финансијске евроизације, а које заједно посматране дају одговор на питање о узроцима финансијске евроизације и предлоге мера за де-евроизацију, као анализу ефеката на одлуке монетарне и макропруденцијалне политике и кључне макроекономске варијабле. Прва глава ове дисертације има за циљ да оцени детерминанте евроизације у дугом и у кратком року на узорку земаља централне, источне и југоисточне Европе које примењују режим инфлационог таргетирања како би се омогућила анализа потенцијалних мера монетарне и макропруденцијалне политике усмерених ка де-евроизацији депозита које би биле утемељене како на теоријским, тако и на емпиријским резултатима. Резултати истраживања приказани у Глави 1 ове дисертације указују на то да у посматраном узорку постоји позитивна коинтеграциона веза између перманентне компоненте евроизације и рација евроизације оцењеног методом минималне варијансе портфолија (Minimum Variance Portfolio - MVP) што представља полазну теоријску основу за анализу детерминанти евроизације. На посматраном узорку је показано да различите детерминанте утичу на кретање перманентне, односно транзиторне компоненте евроизације. Наиме, у дугом року, на одлуке о валутној структури штедње утиче однос волатилитета инфлације и номиналне депрецијације (апрецијације), али не и фактори који утичу на диференцијал каматних стопа. С дру, This doctoral dissertation aims to comprehensively analyze challenges that small open economy with high degree of financial euroisation is facing when making decisions regarding monetary and macroprudential policies. This dissertation analyzes the phenomenon of financial euroisation taking into consideration both, the main determinants of deposit euroisation, which is the main driver of credit euroisation, but also the effects that high degree of financial euroisation has on the choices regarding monetary and macroprudential policy measures in small open economies. Considering the comprehensiveness of the research goal, the analysis was conducted through three separate Chapters, each of them focusing at certain aspects of financial euroisation. Altogether, these three Chapters answer the question about the causes of financial euroisation and proposals for de-euroisation measures, as well as the effects that high level of euroisation has on monetary and macroprudential decisions and consequently on developments of key macroeconomic variables. The first Chapter of this dissertation aims to evaluate the determinants of long-term and short-term euroisation in a sample of Central, Eastern and South-Eastern European countries with inflation targeting regime. The goal of this Chapter is to provide the analysis of potential monetary and macroprudential policies that could help the process of de-euroisation of deposits that would be based on both theoretical and empirical results. The results of this Chapter indicate that in the observed data set there exists a positive (both panel based and time series based) cointegration relationship between the permanent (long run) component of deposit euroisation and the euroisation ratio calculated using the Minimum Variance Portfolio (MVP) method. Based on the results from the First Chapter, it can be concluded that different factors act as a key determinants of movements in permanent vs. transitory components of deposit euroisation.

У овој дисертацији је анализирана структура глобалне финансијске мреже у периоду последње финансијске кризе, од 2007-2013. године. Основни извор података који је у истраживању коришћен јесте Консолидована банкарска статистика Банке за међународна поравнања (BIS). Посебно је анализирана структура једног ужег сегмента глобалне финансијске мреже, којем припадају банкарски системи земаља западног Балкана., The structure of the global financial network in the period of the last financial crisis, from 2007 to 2013, was analysed in this dessertation. The main data source used in this research is the Consolidated banking statistics from the Bank of International Settlements (BIS). The structure of the smaller part of the global financial network, which the banking systems of the Western Balkn countries belong to, was especially analyzed.

The paper explains why the quality of social research in Serbia is low. We show that low international competitiveness of the Serbian social science research can be found in the system of perverse incentives that rewards social scientists to put minimal effort to advance on academic ladder and do the research. This can be seen in small number of works and papers published in internationally recognized and prestigious academic journals and rare participation at international conferences and gatherings. Low competitiveness is a consequence of descriptivity in research; retelling other author's theories, avoidance of quantitative research; rare application of theoretical paradigms; misunder­standing of theories, recycling of one's own but also other's works, usage of old syllabi in teaching, and a perverse system of teacher selection that is de­signed to select average students for TAs and university professors. We offer several recommendation to improve the situation., U tekstu objašnjavamo zbog čega je kvalitet naučno-istraživačkog rada u društvenim naukama u Srbiji, i pored jednog broja izuzetnih pojedinaca, u proseku na relativno niskom nivou, kao i šta bi trebalo preduzeti da bi se to promenilo. Smatramo da se glavni razlog za nisku međunarodnu konkurentnost domaćih istraživanja i istraživača u društvenim naukama nalazi u nedovoljno podsticajnom sistemu nagrađivanja i promovisanja naučnih radnika i naučnog rada. Konkurentnost je niska, jer sistem ne podstiče domaće istraživače da proizvode kvalitetna istraživanja, objavljuju u kvalitetnim stranim časopisima i prestižnim međunarodnim monografijama, i učestvuju na vrhunskim međunarodnim konferencijama. Niska konkurentnost je ključna, jer predstavlja uzrok niza drugih problema u društvenim naukama u koje spadaju: deskriptivnost u istraživanju; izbegavanje kvantitativnih istraživanja i praktične primene teorijskih paradigmi; nedovoljno razumevanje teorije; recikliranje sopstvenih, ali i tuđih radova; zastarelost u nastavnim planovima i programima kako na redovnim, tako i na poslediplomskim studijama itd. Posle analize postojećeg stanja, tekst završavamo preporukama o tome kako da se situacija poboljša.

Algorithmic trading is an automated process of order execution on electronic stock markets. It can be applied to a broad range of financial instruments, and it is characterized by a signicant investors' control over the execution of his/her orders, with the principal goal of finding the right balance between costs and risk of not (fully) executing an order. As the measurement of execution performance gives information whether best execution is achieved, a signicant number of diffeerent benchmarks is used in practice. The most frequently used are price benchmarks, where some of them are determined before trading (Pre-trade benchmarks), some during the trading day (In-traday benchmarks), and some are determined after the trade (Post-trade benchmarks). The two most dominant are VWAP and Arrival Price, which is along with other pre-trade price benchmarks known as the Implementation Shortfall (IS). We introduce Negative Selection as a posteriori measure of the execution algorithm performance. It is based on the concept of Optimal Placement, which represents the ideal order that could be executed in a given time win-dow, where the notion of ideal means that it is an order with the best execution price considering market conditions during the time window. Negative Selection is dened as a difference between vectors of optimal and executed orders, with vectors dened as a quantity of shares at specied price positionsin the order book. It is equal to zero when the order is optimally executed; negative if the order is not (completely) filled, and positive if the order is executed but at an unfavorable price. Negative Selection is based on the idea to offer a new, alternative performance measure, which will enable us to find the optimal trajectories and construct optimal execution of an order. The first chapter of the thesis includes a list of notation and an overview of denitions and theorems that will be used further in the thesis. Chapters 2 and 3 follow with a theore, Algoritamsko trgovanje je automatizovani proces izvršavanja naloga na elektronskim berzama. Može se primeniti na širok spektar nansijskih instrumenata kojima se trguje na berzi i karakteriše ga značajna kontrola investitora nad izvršavanjem njegovih naloga, pri čemu se teži nalaženju pravog balansa izmedu troška i rizika u vezi sa izvršenjem naloga. S ozirom da se merenjem performasi izvršenja naloga određuje da li je postignuto najbolje izvršenje, u praksi postoji značajan broj različitih pokazatelja. Najčešće su to pokazatelji cena, neki od njih se određuju pre trgovanja (eng. Pre-trade), neki u toku trgovanja (eng. Intraday), a neki nakon trgovanja (eng. Post-trade). Dva najdominantnija pokazatelja cena su VWAP i Arrival Price koji je zajedno sa ostalim "pre-trade" pokazateljima cena poznat kao Implementation shortfall (IS). Pojam negative selekcije se uvodi kao "post-trade" mera performansi algoritama izvršenja, polazeći od pojma optimalnog naloga, koji predstavlja idealni nalog koji se mogao izvrsiti u datom vremenskom intervalu, pri ćemu se pod pojmom "idealni" podrazumeva nalog kojim se postiže najbolja cena u tržišnim uslovima koji su vladali u toku tog vremenskog intervala. Negativna selekcija se definiše kao razlika vektora optimalnog i izvršenog naloga, pri čemu su vektori naloga defisani kao količine akcija na odgovarajućim pozicijama cena knjige naloga. Ona je jednaka nuli kada je nalog optimalno izvršen; negativna, ako nalog nije (u potpunosti) izvršen, a pozitivna ako je nalog izvršen, ali po nepovoljnoj ceni. Uvođenje mere negativne selekcije zasnovano je na ideji da se ponudi nova, alternativna, mera performansi i da se u odnosu na nju nađe optimalna trajektorija i konstruiše optimalno izvršenje naloga. U prvom poglavlju teze dati su lista notacija kao i pregled definicija i teorema neophodnih za izlaganje materije. Poglavlja 2 i 3 bave se teorijskim pregledom pojmova i literature u vezi sa mikrostrukturom tržišta, pokazateljima trgovanja i algor

U ovom radu istraživane su ključne determinante kreditnog rizika na primeru bankarskog sektora u Republici Srbiji. Specičnost istraživanja uslovili su odabrani primer, koji se karakteriše uslovima izražene informacione asimetrije, i period koji je istraživanje pokrilo, a koji se karakteriše ispoljavanjem efekata svetske ekonomske krize. U cilju identifikacije determinanti kreditnog rizika i kvantifikacije njihovog uticaja na kvalitet kreditnog portfolija banaka u istraživanju je primenjen vektorski autoregresioni (VAR) model i model diskretne zavisne promenljive – binarni modeli izbora (logit i probit). Pokazano je da su kod kredita odobrenih privredi najznačajnije sistemske determinante kreditnog rizika predstavljali poslovni ciklus i devizni kurs, odnosno, porast problematičnih kredita u bankarskom sektoru bio je u najvećoj meri uzrokvan padom bruto domaćeg proizvoda i slabljenjem domaće valute. Povećanje stope nezaposlenosti, uzorkovano pogoršanjem stanja u privredi, zajedno sa smanjenjem vrednosti domaće valute i uvođenjem fiskalnog zahvatanja iz zarada u obliku tzv. solidarnog poreza predstavljali su najznačajnije sistemske determinante kreditnog rizika kod kredita koje su banke odobrile stanovništvu. Default-u dužnika bile su više izložene one banke koje su u krizni period ušle sa nižim nivoom kapitala, sa većom koncentracijom kredita u grupi od 50 preduzeća sa najvećim nivoom zaduženosti i sa ograničenjima koja vlasnicima banke nisu dozvoljavala da izvrše dokapitalizuju banke. Istovremeno su ove banke bile i sklonije da potcenjuju problematične kredite u svojim finansijskim izveštajima. Pad ekonomske aktivnosti (indeks prihoda od prodaje) potvrđen je i na nivou nesistemskih faktora kao značajan faktor kreditnog rizika kompanija. Kreditni rizik je rastao i po osnovu prelivanja efekata deviznog rizika usled pada vrednosti domaće valute i efekata operativnog rizika koji je poticao iz ekonomske povezanosti dužnika. Visoka posledična izloženost banka prema privred, This paper examined the key determinants of credit risk in the case of the banking sector in the Republic of Serbia. Specificity of this research was caused by the chosen example, which is characterized by conditions of expressed informational asymmetries, and the period the survey covered, which is characterized by the manifestation of the effects of the global economic crisis. Vector autoregression (VAR) model and discrete dependent variable model – a binary choice models (logit and probit) were used in this survey in order to identify the determinants of credit risk and quantify their impact on the quality of the loan portfolio of banks. It has been shown that in case of loan that were granted to corporates, the most important systemic determinants of credit risk represented the business cycle and exchange rate, i.e., the increase of non-performing loans in the banking sector was mostly caused by the decrease of the gross domestic product and the weakening of the domestic currency. The increase of the unemployment rate, caused by deteriorating state of the economy, along with a reduction of the value of the domestic currency and the introduction of fiscal abstractions of earnings in the form of so-called solidarity tax system represented the most important determinants of credit risk for loans that banks granted to households. Banks that have entered into the crisis period with a lower level of capital, with a higher concentration of loans in a group of 50 companies with the highest level of debt and the constraints that did not allow the owners of banks to conduct recapitalisation of banks were more exposed to default of the debtor. At the same time these banks were also more likely to underestimate the non-performing loans in its financial statements. The decline of economic activity (index of sales revenue) was confirmed at the level of non-systematic factors as a significant factor of credit risk of the companies. Credit risk has grown based on the spillover

APSTRAKT Spoljne neravnoteže su fenomen koji je značajnu pažnju dobio kako u teorijskim i empirijskim istraživanjima, tako i među kreatorima ekonomske politike tokom prethodnih decenija. Velike globalne neravnoteže koje su prethodile izbijanju svetske nansijske krize 2008. godine su u najmanju ruku doprinele širenju krize, ako ne i njenom nastanku. Makroekonomske implikacije spoljnih neravnoteža zahtevaju identi kaciju faktora koji su doprineli njihovom nastanku i širenju, ocenu potrebe za merama ekonomske politike i njihovih dometa u otklanjanju neravnoteža, kao i ocenu rizika spoljnih prilagođavanja u budućnosti. Imajući to u vidu, teza nastoji da da odgovore na neka od sledećih pitanja: 1. U kojoj meri se determinante teku´ceg raµcuna bilansa pla´canja razlikuju me u zemljama? Koliki su dometi mera ekonomske politike u otklanjanju spoljne neravnoteµze u Srbiji? Da li je trenutna spoljna pozicija Srbije odrµziva? Veliki deo studija determinanti teku´ceg raµcuna bilansa pla´canja u analizi primenjuje panel tehnike. Ovo je opravdano po to je ideja da se u analizu ukljuµci to ve´ci broj razlµcitih determinanti, a po pravilu su dostupne godi nje serije podataka, to implicira relativno kratke uzorke za ve´cinu zemalja u razvoju i zemalja sa trµzi tem u nastajanju. Me utim, potencijalno ograniµcenje panel tehnika je da se znaµcaj determinanti moµze razlikovati izme u zemalja u velikom uzorku, pa ova heterogenost moµze uticati na validnost nalnih ocena parametara. Kako bi se ovaj problem prevazi ao prvi deo ove teze koristi tehnike modelskog uproseµcavanja koje omogu´cavaju da se u analizu ukljuµce sve relevantne var- ijable dok se ona fokusira na podatke samo jedne zemlje. Analiza determinanti teku´ceg raµcuna bilansa pla´canja sprovedena je u u uzorku koji obuhvata period od poslednjih 20 godina u malim otvoreni privredama sa ksnim (Maroko, Ukrajina i Estonija) i eks- ibilnim kursom (Srbija, Poljska i Gruzija), sa ciljem da se identi kuju potencijalne raz- like me u nj, External imbalances have been in the focus of both academic literature and policy discussion over the past decades. Build-up of external imbalances in the period prior to the 2008 crisis contributed at least to the propagation of its negative shocks if not to its emergence. Macroeconomic implications of external imbalances show that it is important to identify their main drivers, assess the need for policy action and its potential e¤ects and quantify the risks of future external adjustments. Given the importance of these issues the thesis aims to answer the following questions: 1. To what extent current account determinants di¤er among countries? How big is the potential impact of policy measures on the external adjustment in Serbia? Is Serbia s current external position sustainable? A large number of empirical studies of the current account (CA) determinants use panel econometric tech- niques. This is reasonable, since on one hand the idea is to include all relevant determ- inants, while on the other hand annual data series are typically available, which implies relatively short samples for most of the emerging and developing economies. However, the importance of potential determinants may di¤er across the large number of countries and this heterogeneity may bias the resulting parameter estimates for individual coun- tries. To overcome this issue the thesis uses model averaging techniques which allows it to include all relevant CA determinants in the analysis while focusing on the individual country s data. The determinants of CA balances are estimated over past 20 years for small open economies with xed (Morocco, Ukraine and Estonia) and exible exchange rate (Serbia, Poland and Georgia), with the aim of identifying potential di¤erences among them. Di¤erent coe¢ cient signs and magnitudes indicate heterogeneity among countries, highlighting the drawbacks of panel estimates, particularly for the analysis of external sustainability. Once the main determinant

Predmet istraživanja ove doktorske disertacije je razvoj novog metodološkog okvira, kao i praktična implementacija internog kreditnog rejtinga modela za segment velikih i srednjih preduzeća u Srbiji. Osnovni cilj jeste kvantifikacija kreditnog rizika preduzeća u Srbiji, koja je omogućena korišćenjem novo-razvijenog modela kreditnog skoringa, kao i procena boniteta preduzeća, na osnovu uspostavljenog internog kreditnog rejting modela. Podaci na kojima se bazira istraživanje, predstavljaju sedmogodišnje podatke iz finansijskih izveštaja, odnosno bilansa stanja i bilansa uspeha preduzeća u Srbiji za periode posmatranja od 2006. do 2012. godine. Korišćenjem ovih podataka omogućava se kvantifikacija verovatnoće difolta preduzeća u Srbiji, uzimajući u obzir specifičnosti ovog tržišta i poslovnog ambijenta. Na bazi uspostavljene originalne metodologije, od strane autora, u ovoj doktorskoj disertaciji pokrivene su tri velike oblasti. Kao prvo, urađena je analiza velikog broja finansijskih racija, kao i pronalaženje najprediktivnijeg finansijskog racija u Republici Srbiji, na osnovu raspoloživih višegodišnjih podataka. Primenjena je i odgovarajuća transformacija finansijskih racija i korišćenje u svrhu razvoja modela kreditnog skoringa. Kao glavni rezultat istraživanja razvijen je i predložen novi model kreditnog skoringa koji kvantifikuje verovatnoću difolta preduzeća. Ovaj novi model pokazuje veću prediktivnu moć od modela koji su razvijani i korišćeni za inostrana tržišta poput Altmanovog Z-skor modela. Kao konačni rezultat, predstavljen je i uspostavljen interni kreditni rejting model, primenom originalnog pristupa kojim se uobličavaju i koriste rezultati prethodno razvijenog modela kreditnog skoringa. Konačni modeli kao i njihovi rezultati su prošli proces validacije predložen od strane relevantne akademske literature i novih Bazelskih standarda. Izračunati su ponderi kreditnog rizika na osnovu principa Bazela II i III i kroz retrospektivu je pokazano je da su svi rezul, The main subject of interest of this doctoral thesis is development of new methodological framework and empirical implementation of internal credit rating model for medium and large companies in Serbia. The main goal is credit risk quantification of Serbian companies by employing newly developed credit scoring model, as well as, the assessment of credit quality of companies by utilizing developed internal credit rating model. The data, which has been used as the basis of this research, is given in form of seven years history of financial statements, in form of balance sheet and income statement, of Serbian companies for the periods from 2006., up to 2012. year. The utilization of this data enables to quantify probability of default of Serbian companies by taking into consideration specific properties of this market and business environment. Based on new and the originally established methodology by the author this doctoral dissertation covers three large areas. The first is represented by the analysis of large number of financial ratios, as well as, a search for the most predictive financial ratio in the Republic of Serbia, based on available data history. Corresponding data transformation of financial ratios has been utilized with a purpose of credit scoring model development. As main result, the new credit-scoring model that quantifies the default probability, has been developed and proposed. This new model has a greater predictive power compared to models, such as Altman Z-score model, which have been developed and used on the foreign markets. As the final result, the internal credit rating model has been proposed and established by applying original approach, which shapes and uses the results gathered from previously developed credit scoring model. The final models and its results have been governed through the validation process which has been proposed by relevant academic literature and new Basel Capital Accord standards. The credit risk weights based on Basel