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En las ultimas dos decadas el Banco de la Republica de Colombia ha intervenido de manera asidua en el mercado cambiario, excepto en los ultimos 5 anos. Los objetivos son acumular reservas internacionales, aminorar excesos de volatilidad cambiaria y moderar desviaciones de la tasa de cambio respecto de su tendencia. Este articulo evalua la magnitud y duracion del impacto cambiario de los distintos tipos e instrumentos de intervencion y deriva implicaciones de politica. Los resultados mas importantes son: primero, los canales de transmision de la politica cambiaria actuan en cierto grado y bajo ciertas condiciones. Segundo, los distintos tipos de intervencion o instrumentos tienen un impacto limitado o nulo sobre la tasa de cambio y duran poco. Tercero, no se encuentra evidencia de que la intervencion oral tenga efecto cambiario alguno. Cuarto, la estructura del mercado cambiario impacta el traspaso de la intervencion por medio de su grado de liquidez. Quinto, las condiciones iniciales de la economia y el tipo de choque que experimente influyen en el tamano, duracion y grado de traspaso de la intervencion. La implicacion de politica mas importante es que la flotacion cambiaria, como ha sucedido en los ultimos anos, es la politica indicada.

From this edition, the Financial Stability Report will have fewer pages with some changes in its structure. The purpose of this change is to present the most relevant facts of the financial system and their implications on the financial stability. This allows displaying the analysis more concisely and clearly, as it will focus on describing the evolution of the variables that have the greatest impact on the performance of the financial system, for estimating then the effect of a possible materialization of these risks on the financial health of the institutions. The changing dynamics of the risks faced by the financial system implies that the content of the Report adopts this new structure; therefore, some analyses and series that were regularly included will not necessarily be in each issue. However, the statistical annex that accompanies the publication of the Report will continue to present the series that were traditionally included, regardless of whether or not they are part of the content of the Report. In this way we expect to contribute in a more comprehensive way to the study and analysis of the stability of the Colombian financial system. Executive Summary During the first half of 2015, the main advanced economies showed a slow recovery on their growth, while emerging economies continued with their slowdown trend. Domestic demand in the United States allowed for stabilization on its average growth for the first half of the year, while other developed economies such as the United Kingdom, the euro zone, and Japan showed a more gradual recovery. On the other hand, the Chinese economy exhibited the lowest growth rate in five years, which has resulted in lower global dynamism. This has led to a fall in prices of the main export goods of some Latin American economies, especially oil, whose price has also responded to a larger global supply. The decrease in the terms of trade of the Latin American economies has had an impact on national income, domestic demand, and growth. This scenario has been reflected in increases in sovereign risk spreads, devaluations of stock indices, and depreciation of the exchange rates of most countries in the region. For Colombia, the fall in oil prices has also led to a decline in the terms of trade, resulting in pressure on the dynamics of national income. Additionally, the lower demand for exports helped to widen the current account deficit. This affected the prospects and economic growth of the country during the first half of 2015. This economic context could have an impact on the payment capacity of debtors and on the valuation of investments, affecting the soundness of the financial system. However, the results of the analysis featured in this edition of the Report show that, facing an adverse scenario, the vulnerability of the financial system in terms of solvency and liquidity is low. The analysis of the current situation of credit institutions (CI) shows that growth of the gross loan portfolio remained relatively stable, as well as the loan portfolio quality indicators, except for microcredit, which showed a decrease in these indicators. Regarding liabilities, traditional sources of funding have lost market share versus non-traditional ones (bonds, money market operations and in the interbank market), but still represent more than 70%. Moreover, the solvency indicator remained relatively stable. As for non-banking financial institutions (NBFI), the slowdown observed during the first six months of 2015 in the real annual growth of the assets total, both in the proprietary and third party position, stands out. The analysis of the main debtors of the financial system shows that indebtedness of the private corporate sector has increased in the last year, mostly driven by an increase in the debt balance with domestic and foreign financial institutions. However, the increase in this latter source of funding has been influenced by the depreciation of the Colombian peso vis-à-vis the US dollar since mid-2014. The financial indicators reflected a favorable behavior with respect to the historical average, except for the profitability indicators; although they were below the average, they have shown improvement in the last year. By economic sector, it is noted that the firms focused on farming, mining and transportation activities recorded the highest levels of risk perception by credit institutions, and the largest increases in default levels with respect to those observed in December 2014. Meanwhile, households have shown an increase in the financial burden, mainly due to growth in the consumer loan portfolio, in which the modalities of credit card, payroll deductible loan, revolving and vehicle loan are those that have reported greater increases in risk indicators. On the side of investments that could be affected by the devaluation in the portfolio of credit institutions and non-banking financial institutions (NBFI), the largest share of public debt securities, variable-yield securities and domestic private debt securities is highlighted. The value of these portfolios fell between February and August 2015, driven by the devaluation in the market of these investments throughout the year. Furthermore, the analysis of the liquidity risk indicator (LRI) shows that all intermediaries showed adequate levels and exhibit a stable behavior. Likewise, the fragility analysis of the financial system associated with the increase in the use of non-traditional funding sources does not evidence a greater exposure to liquidity risk. Stress tests assess the impact of the possible joint materialization of credit and market risks, and reveal that neither the aggregate solvency indicator, nor the liquidity risk indicator (LRI) of the system would be below the established legal limits. The entities that result more individually affected have a low share in the total assets of the credit institutions; therefore, a risk to the financial system as a whole is not observed. José Darío Uribe Governor

El Banco de la Republica, con el Reporte de Sistemas de Pago, entrega un panorama completo de la infraestructura financiera local, siendo este un producto importante de la labor de seguimiento a dicha infraestructura. Las cifras contenidas en este reporte corresponden al ano 2020, periodo de pandemia durante el cual las medidas de confinamiento para aliviar la tension sobre el sistema de salud generaron para Colombia, al igual que en la mayoria de los paises, una fuerte reduccion de la actividad economica y el consumo. Desde el comienzo de la pandemia, la Junta Directiva del Banco de la Republica adopto las decisiones necesarias para otorgar al mercado amplia liquidez en pesos y dolares, garantizar la estabilidad de los mercados, proteger el sistema de pagos y preservar la oferta de credito. El pronunciado crecimiento de los agregados monetarios reflejo la mayor preferencia por liquidez, la cual fue atendida oportunamente por el Banco de la Republica. Las decisiones adoptadas se realizaron mediante diferentes operaciones, las cuales fueron compensadas y liquidadas en la infraestructura financiera. Despues de la introduccion, la segunda seccion del presente reporte de pagos analiza la evolucion y el desempeno de las diferentes infraestructuras financieras. Se destaca que el sistema de pagos de alto valor CUD registro en 2020 un mayor dinamismo que el ano anterior, principalmente por el aumento de los depositos remunerados que en promedio diario realizo la Direccion General de Credito Publico y del Tesoro Nacional (DGCPTN) con el Banco de Republica, asi como una mayor actividad del mercado de simultaneas de deuda publica. Consecuentemente con el crecimiento de la actividad en el CUD, el Deposito Central de Valores (DCV) registro una mayor actividad por el aumento del mercado monetario de deuda publica y por las colocaciones por parte del Gobierno Nacional en el mercado primario. El valor de las operaciones compensadas y liquidadas por intermedio de la Camara de Riesgo Central de Contraparte (CRCC) continua creciendo, jalonado principalmente por los contratos non delivery forward (NDF) peso/dolar. Con respecto a la CRCC, es oportuno mencionar que a partir de finales del ano pasado esta camara se encarga de administrar los riesgos y de compensar y liquidar las operaciones del mercado de contado peso/dolar, debido a la fusion con la Camara de Compensacion de Divisas de Colombia (CCDC). Asi mismo, a partir del ultimo trimestre del ano 2020 la CRCC se encarga de compensar y liquidar el mercado de renta variable, labor que venia desempenando la Bolsa de Valores de Colombia (BVC). En la seccion tres se entrega una vision integral de los pagos en el mercado de bienes y servicios, es decir, de las transacciones efectuadas en el circuito de personas naturales y empresas no financieras. Durante la pandemia las transferencias electronicas inter e intrabancarias, que en su mayoria son originadas por empresas, registraron un incremento tanto en numero como en valor de operaciones frente a 2019. Por su parte, los pagos con tarjetas debito y credito originados principalmente por personas naturales mostraron un comportamiento decreciente con respecto a 2019. Los pagos realizados con cheques siguen disminuyendo, presentando una tendencia a la baja muy pronunciada en el ultimo ano. Como complemento a la informacion sobre transferencias electronicas, el reporte incluye en esta seccion un sombreado sobre la caracterizacion de la poblacion con cuenta de ahorro y corriente, empleando los datos de la encuesta del Banco de la Republica sobre percepcion de uso de los instrumentos de pago en 2019. Se incluye tambien un recuadro sobre la evolucion transaccional de una billetera movil provista por una sociedad especializada en depositos y pagos electronicos (Sedpe), mostrando que desde su creacion a finales del ano 2017 ha incremento en el numero de usuarios y el valor de las transacciones, con especial velocidad durante la pandemia. Adicionalmente, se presenta un diagnostico sobre los efectos de la pandemia en los patrones de pago de la poblacion, fundamentado en datos sobre el uso del efectivo en circulacion, sobre los pagos con instrumentos electronicos, y sobre el consumo y la confianza del consumidor. Se concluye que el desplome en el indice de confianza del consumidor y la caida en el consumo privado dieron lugar a cambios en los patrones de pago de las personas. Las compras con tarjetas de credito y debito disminuyeron, mientras que los pagos por bienes y servicios mediante transferencia electronica aumentaron. Estos resultados, junto con el considerable aumento del efectivo en circulacion, podrian proveer indicios a favor de un posible atesoramiento del papel moneda con motivo precaucion por parte de las personas y de un mayor uso del efectivo como instrumento de pago. Se incluye, ademas, un recuadro que presenta los principales cambios que se introdujeron en la regulacion del sistema de pagos de bajo valor en el pais mediante la expedicion del Decreto 1692 de diciembre de 2020. La cuarta seccion se refiere a las importantes innovaciones y cambios tecnologicos que se han observado en el sistema de pagos al por menor. Se destacan cuatro temas en esta linea. El primero se constituye en un punto clave para la construccion de la infraestructura financiera de pagos inmediatos. Consiste en el diseno e implementacion de los llamados esquemas superpuestos, los cuales son un desarrollo tecnologico que permite una comunicacion abierta entre los diferentes agentes de la cadena de pagos, logrando una alta interoperabilidad entre diferentes proveedores de servicios de pago. El segundo tema explora los avances en el debate internacional sobre la emision de moneda digital por parte de los bancos centrales (CBDC por su sigla en ingles), con el fin de entender su posible impacto en el sistema de pagos de bajo valor y en el uso del efectivo. El tercer tema esta relacionado con nuevas formas de iniciacion de pagos, tales como los codigos QR, la biometria o la tecnologia de comunicacion de campos cercanos (NCF por su sigla en ingles). Estos cambios, aparentemente pequenos, pueden tener efectos importantes en la experiencia del usuario con el sistema de pagos de bajo valor. El cuarto tema, finalmente, es el crecimiento de los pagos vinculados con la telefonia movil y el internet. El reporte finaliza en la seccion cinco con una resena de dos trabajos de investigacion aplicada realizados en el Banco de la Republica en el ano 2020. El primero analiza el nivel patrimonial de la CRCC, reconociendo el rol relevante que esta infraestructura ha adquirido en la compensacion y liquidacion de varios mercados financieros en el pais. Se exploran los requerimientos de capital para las entidades de contrapartida central establecidos en algunas jurisdicciones, se identifican los riesgos que se busca cubrir desde la perspectiva del servicio que este tipo de entidades ofrece al mercado y aquellos asociados a su actividad corporativa. Se analizan los niveles patrimoniales de la CRCC a partir de lo observado en la regulacion de la Union Europea y se concluye que la CRCC cuenta con un esquema de anillos de seguridad muy similar al observado en la experiencia internacional y que su nivel patrimonial es superior al exigido por la regulacion colombiana, siendo suficiente para cubrir otros riesgos. El segundo trabajo de investigacion identifica y cuantifica las fuentes que utilizan las entidades participantes en el CUD para cumplir con sus obligaciones diarias contraidas en el mercado financiero local, y con su uso como herramienta de monitoreo de la liquidez intradia en condiciones normales. Leonardo Villar Gomez Gerente General

En virtud del mandato otorgado por la Constitución Política de Colombia y de acuerdo con lo reglamentado por la Ley 31 de 1992, el Banco de la Repú-blica tiene la responsabilidad de velar por la estabilidad de los precios. El adecuado cumplimiento de esta tarea depende crucialmente del manteni-miento de la estabilidad financiera. La estabilidad financiera se entiende como una condición general en la cual el sistema financiero (establecimientos, mercados e infraestructuras): 1. Evalúa y administra los riesgos financieros de una manera que facilita el desempeño de la economía y la asignación eficiente de los recursos; 2. está en capacidad de absorber, disipar y mitigar de manera autónoma la materialización de los riesgos que pueda surgir como resultado de eventos adversos. Ete Reporte de Estabilidad Financiera cumple el objetivo de presentar la apreciación del Banco de la República sobre el desempeño reciente de los establecimientos de crédito y sus deudores, así como sobre los principales riesgos y vulnerabilidades que podrían tener algún efecto sobre la estabili-dad financiera de la economía colombiana. Con este objetivo se pretende in-formar a los participantes en los mercados financieros y al público, además de promover el debate público sobre las tendencias y los riesgos que atañen al sistema financiero. Los resultados aquí presentados sirven también a la autoridad monetaria como base para la toma de decisiones que permitan promover la estabilidad financiera en el contexto general de los objetivos de estabilidad de precios y estabilidad macroeconómica. Este Reporte se complementa con el Reporte de Sistemas de Pago publicado anualmente por el Banco de la República, en el cual se divulga la labor de seguimiento a las infraestructuras financieras de la economía colombiana.

The Colombian financial system has not suffered major structural disruptions during these months of deep economic contraction and has continued to carry out its basic functions as usual, thus facilitating the economy's response to extreme conditions. This is the result of the soundness of financial institutions at the beginning of the crisis, which was reflected in high liquidity and capital adequacy indicators as well as in the timely response of various authorities. Banco de la República lowered its policy interest rates 250 points to 1.75%, the lowest level since the creation of the new independent bank in 1991, and provided ample temporary and permanent liquidity in both pesos and foreign currency. The Office of the Financial Superintendent of Colombia, in turn, adopted prudential measures to facilitate changes in the conditions for loans in effect and temporary rules for rating and loan-loss provisions. Finally, the national government expanded the transfers as well as the guaranteed credit programs for the economy. The supply of real credit (i.e. discounting inflation) in the economy is 4% higher today than it was 12 months ago with especially marked growth in the housing (5.6%) and commercial (4.7%) loan portfolios (2.3% in consumer and -0.1% in microloans), but there have been significant changes over time. During the first few months of the quarantine, firms increased their demands for liquidity sharply while consumers reduced theirs. Since then, the growth of credit to firms has tended to slow down, while consumer and housing credit has grown. The financial system has responded satisfactorily to the changes in the respective demands of each group or sector and loans may grow at high rates in 2021 if GDP grows at rates close to 4.6% as the technical staff at the Bank expects; but the forecasts are highly uncertain. After the strict quarantine implemented by authorities in Colombia, the turmoil seen in March and early April, which was evident in the sudden reddening of macroeconomic variables on the risk heatmap in Graph A,[1] and the drop in crude oil and coal prices (note the high volatility registered in market risk for the region on Graph A) the local financial markets stabilized relatively quickly. Banco de la República’s credible and sustained policy response played a decisive role in this stabilization in terms of liquidity provision through a sharp expansion of repo operations (and changes in amounts, terms, counterparties, and eligible instruments), the purchases of public and private debt, and the reduction in bank reserve requirements. In this respect, there is now abundant aggregate liquidity and significant improvements in the liquidity position of investment funds. In this context, the main vulnerability factor for financial stability in the short term is still the high degree of uncertainty surrounding loan quality. First, the future trajectory of the number of people infected and deceased by the virus and the possible need for additional health measures is uncertain. For that reason, there is also uncertainty about the path for economic recovery in the short and medium term. Second, the degree to which the current shock will be reflected in loan quality once the risk materializes in banks’ financial statements is uncertain. For the time being, the credit risk heatmap (Graph B) indicates that non-performing and risky loans have not shown major deterioration, but past experience indicates that periods of sharp economic slowdown eventually tend to coincide with rises in non-performing loans: the calculations included in this report suggest that the impact of the recession on credit quality could be significant in the short term. This is particularly worrying since the profitability of credit establishments has been declining in recent months, and this could affect their ability to provide credit to the real sector of the economy. In order to adopt a forward-looking approach to this vulnerability, this Report presents several stress tests that evaluate the resilience of the liquidity and capital adequacy of credit institutions and investment funds in the event of a hypothetical scenario that seeks to simulate an extreme version of current macroeconomic conditions. The results suggest that even though there could be strong impacts on the credit institutions’ volume of credit and profitability under such scenarios, aggregate indicators of total and core capital adequacy will probably remain at levels that are above the regulatory limits over the horizon of a year. At the same time, the exercises highlight the high capacity of the system's liquidity to face adverse scenarios. In compliance with its constitutional objectives and in coordination with the financial system's security network, Banco de la República will continue to closely monitor the outlook for financial stability at this juncture and will make the decisions that are necessary to ensure the proper functioning of the economy, facilitate the flow of sufficient credit and liquidity resources, and further the smooth operation of the payment systems. Juan José Echavarría Governor

In the face of the multiple shocks currently experienced by the domestic economy (resulting from the drop in oil prices and the appearance of a global pandemic), the Colombian financial system is in a position of sound solvency and adequate liquidity. At the same time, credit quality has been recovering and the exposure of credit institutions to firms with currency mismatches has declined relative to previous episodes of sudden drops in oil prices. These trends are reflected in the recent fading of red and blue tonalities in the performance and credit risk segments of the risk heatmaps in Graphs A and B.1 Naturally, the sudden, unanticipated change in macroeconomic conditions has caused the appearance of vulnerabilities for short-term financial stability. These vulnerabilities require close and continuous monitoring on the part of economic authorities. The main vulnerability is the response of credit and credit risk to a potential, temporarily extreme macroeconomic situation in the context of: (i) recently increased exposure of some banks to household sector, and (ii) reductions in net interest income that have led to a decline in the profitability of the banking business in the recent past. Furthermore, as a consequence of greater uncertainty and risk aversion, occasional problems may arise in the distribution of liquidity between agents and financial markets. With regards to local markets, spikes have been registered in the volatility of public and private fixed income securities in recent weeks that are consistent with the behavior of the international markets and have had a significant impact on the liquidity of those instruments (red portions in the most recent past of some market risk items on the map in Graph A). In order to adopt a forward-looking approach to those vulnerabilities, this Report presents a stress test that evaluates the resilience of credit institutions in the event of a hypothetical scenario thatseeks to simulate an extreme version of current macroeconomic conditions. The scenario assumes a hypothetical negative growth that is temporarily strong but recovers going into the middle of the coming year and has extreme effects on credit quality. The results suggest that credit institutions have the ability to withstand a significant deterioration in economic conditions in the short term. Even though there could be a strong impact on credit, liquidity, and profitability under the scenario being considered, aggregate capital ratios would probably remain at above their regulatory limits over the horizon of a year. In this context, the recent measures taken by both Banco de la República and the Office of the Financial Superintendent of Colombia that are intended to help preserve the financial stability of the Colombian economy become highly relevant. In compliance with its constitutional objectives and in coordination with the financial system’s security network, Banco de la República will continue to closely monitor the outlook for financial stability at this juncture and will make the decisions that are necessary to ensure the proper functioning of the economy, facilitate the flow of sufficient credit and liquidity resources, and further the smooth functioning of the payment system. Juan José Echavarría Governor

With its annual Payment Systems Report, Banco de la Republica offers a complete overview of the infrastructure of Colombia’s financial market. Each edition of the report has four objectives: 1) to publicize a consolidated account of how the figures for payment infrastructures have evolved with respect to both financial assets and goods and services; 2) to summarize the issues that are being debated internationally and are of interest to the industry that provides payment clearing and settlement services; 3) to offer the public an explanation of the ideas and concepts behind retail-value payment processes and the trends in retail payments within the circuit of individuals and companies; and 4) to familiarize the public, the industry, and all other financial authorities with the methodological progress that has been achieved through applied research to analyze the stability of payment systems. This edition introduces changes that have been made in the structure of the report, which are intended to make it easier and more enjoyable to read. The initial sections in this edition, which is the eleventh, contain an analysis of the statistics on the evolution and performance of financial market infrastructures. These are understood as multilateral systems wherein the participating entities clear, settle and register payments, securities, derivatives and other financial assets. The large-value payment system (CUD) saw less momentum in 2019 than it did the year before, mainly because of a decline in the amount of secondary market operations for government bonds, both in cash and sell/buy-backs, which was offset by an increase in operations with collective investment funds (CIFs) and Banco de la Republica’s operations to increase the money supply (repos). Consequently, the Central Securities Depository (DCV) registered less activity, due to fewer negotiations on the secondary market for public debt. This trend was also observed in the private debt market, as evidenced by the decline in the average amounts cleared and settled through the Central Securities Depository of Colombia (Deceval) and in the value of operations with financial derivatives cleared and settled through the Central Counterparty of Colombia (CRCC). Section three offers a comprehensive look at the market for retail-value payments; that is, transactions made by individuals and companies. During 2019, electronic transfers increased, and payments made with debit and credit cards continued to trend upward. In contrast, payments by check continued to decline, although the average daily value was almost four times the value of debit and credit card purchases. The same section contains the results of the fourth survey on how the use of retail-value payment instruments (for usual payments) is perceived. Conducted at the end of 2019, the main purpose of the survey was to identify the availability of these payment instruments, the public’s preferences for them, and their acceptance by merchants. It is worth noting that cash continues to be the instrument most used by the population for usual monthly payments (88.1% with respect to the number of payments and 87.4% in value). However, its use in terms of value has declined, having registered 89.6% in the 2017 survey. In turn, the level of acceptance by merchants of payment instruments other than cash is 14.1% for debit cards, 13.4% for credit cards, 8.2% for electronic transfers of funds and 1.8% for checks. The main reason for the use of cash is the absence of point-of-sale terminals at commercial establishments. Considering that the retail-payment market worldwide is influenced by constant innovation in payment services, by the modernization of clearing and settlement systems, and by the efforts of regulators to redefine the payment industry for the future, these trends are addressed in the fourth section of the report. There is an account of how innovations in technology-based financial payment services have developed, and it shows that while this topic is not new, it has evolved, particularly in terms of origin and vocation. One of the boxes that accompanies the fourth section deals with certain payment aspects of open banking and international experience in that regard, which has given the customers of a financial entity sovereignty over their data, allowing them, under transparent and secure conditions, to authorize a third party, other than their financial entity, to request information on their accounts with financial entities, thus enabling the third party to offer various financial services or initiate payments. Innovation also has sparked interest among international organizations, central banks, and research groups concerning the creation of digital currencies. Accordingly, the last box deals with the recent international debate on issuance of central bank digital currencies. In terms of the methodological progress that has been made, it is important to underscore the work that has been done on the role of central counterparties (CCPs) in mitigating liquidity and counterparty risk. The fifth section of the report offers an explanation of a document in which the work of CCPs in financial markets is analyzed and corroborated through an exercise that was built around the Central Counterparty of Colombia (CRCC) in the Colombian market for non-delivery peso-dollar forward exchange transactions, using the methodology of network topology. The results provide empirical support for the different theoretical models developed to study the effect of CCPs on financial markets. Finally, the results of research using artificial intelligence with information from the large-value payment system are presented. Based on the payments made among financial institutions in the large-value payment system, a methodology is used to compare different payment networks, as well as to determine which ones can be considered abnormal. The methodology shows signs that indicate when a network moves away from its historical trend, so it can be studied and monitored. A methodology similar to the one applied to classify images is used to make this comparison, the idea being to extract the main characteristics of the networks and use them as a parameter for comparison. Juan Jose Echavarria Governor

Este documento reseña la gestión del Banco de la República entre 2017 y 2020, un período durante el cual el Banco logró consolidar una inflación baja y estable, con tasas de crecimiento cada vez más cercanas al potencial. A partir de marzo de 2020 se adoptaron políticas novedosas que lograron evitar una crisis profunda en medio de la pandemia del Coronavirus, un choque de enormes dimensiones para la humanidad. De otra parte, se tomaron medidas importantes tendientes a fortalecer la Administración del Banco, con un mayor control de los recursos financieros destinados a los distintos objetivos del Plan de Desarrollo. El Banco continúa siendo la institución estatal independiente que genera mayor confianza entre los colombianos por su transparencia, su ajuste a exigentes metas de resultados macroeconómicos y empresariales, y por el cumplimiento efectivo de las funciones de banca central y culturales encomendadas por la Constitución y la ley. RESUMEN EJECUTIVO La economía colombiana enfrentó en los últimos cuatro años algunos de los eventos que mayor impacto han tenido sobre su desempeño en más de un siglo. El precio internacional del petróleo cayó a menos de la tercera parte entre junio de 2014 y enero de 2016 y, nuevamente, entre septiembre de 2018 y abril de 2020; se presentaron frecuentes choques en el precio local de los alimentos, y la pandemia reciente ocasionó uno de los mayores desastres que ha padecido la humanidad en su historia. El Banco de la República (Banrep), sus directivos y empleados tuvieron que responder rápidamente a las nuevas circunstancias, un proceso que ha implicado grandes cambios en la forma como se han ejecutado y cumplido las funciones de la banca central y las del área cultural a cargo de la organización. De otra parte, el Plan Estratégico 2017-2021 sentó las bases para el nuevo programa de modernización del Banco, y en el presente Informe de gestión 2017-2020 se describen y analizan los retos enfrentados en el período y la forma en que se adaptó y modernizó la institución para hacerles frente. También se mencionan los principales desafíos que se avizoran hacia el futuro, con el fin de contribuir al diseño de los planes de la administración entrante. En este Resumen ejecutivo se presenta una síntesis del documento completo. En la sección II se hace un recuento de la situación económica de Colombia y el mundo en el cuatrienio reciente, y las medidas de política adoptadas por la Junta Directiva del Banco de la República (JDBR) para mantener la inflación baja y estable y contribuir a la recuperación del crecimiento de la economía. En la sección III se registran los avances y logros en los temas estratégicos del Plan Estratégico 2017-2021. En particular, se mencionan la política monetaria y de estabilidad financiera, la política cambiaria, la política de pagos, y otros temas relacionados con la eficiencia y eficacia en el Plan. La sección IV está dedicada a la gestión cultural, y en la sección V se describe la evolución de los temas de apoyo táctico para el logro de los objetivos del Plan: capital humano y cultura organizacional, tecnología e infraestructura; se incluye, además, un resumen de los avances en materia ambiental. En la sección VI se presentan los principales elementos de la respuesta del Banco ante la emergencia sanitaria del COVID-19. En la sección VII se describe el manejo de las reservas internacionales y se analizan el presupuesto y las utilidades del Banco. En la sección VIII se enuncian algunos desafíos futuros.

El sistema financiero colombiano no ha sufrido mayores traumatismos estructurales durante estos meses de profunda contracción económica, y ha continuado prestando con normalidad sus funciones básicas, facilitando la respuesta de la economía a condiciones extremas. Ello es el resultado de la solidez de las entidades financieras al inicio de la crisis, reflejada en elevados indicadores de liquidez y solvencia, y de la oportuna respuesta de distintas entidades. El Banco de la República redujo 250 puntos sus tasas de interés de política, hasta 1,75%, el menor nivel desde la creación del nuevo Banco independiente en 1991, y otorgó amplia liquidez transitoria y permanente, tanto en pesos como en moneda extranjera. Por su parte, la Superintendencia Financiera de Colombia adoptó medidas prudenciales para facilitar cambios en las condiciones de los créditos vigentes y reglas transitorias de calificación y constitución de provisiones. Finalmente, el Gobierno Nacional expandió las transferencias y los programas de créditos garantizados a la economía. El acervo de crédito real (i.e. descontando la inflación) en la economía supera hoy en 4% el de hace 12 meses, con crecimientos especialmente marcados en la cartera de vivienda (5,6%) y comercial (4,7%) (2,3% en consumo y -0,1% en microcrédito), pero ha habido cambios importantes en el tiempo. En los meses iniciales de la cuarentena las firmas elevaron fuertemente sus demandas por liquidez, y los consumidores las redujeron, mientras que en los meses recientes la dinámica del crédito a las firmas ha tendido a desacelerarse, y la del crédito a los consumidores y a la vivienda ha crecido. El sistema financiero ha respondido satisfactoriamente a la evolución de la demanda relativa de cada grupo o sector, y el crédito posiblemente crecerá a tasas altas en 2021 si el PIB crece a tasas cercanas a 4,6% como lo espera el equipo técnico del Banco, pero los pronósticos son altamente inciertos. Luego de la fuerte cuarentena implementada por las autoridades en Colombia, las turbulencias observadas en marzo y comienzos de abril, evidentes en el enrojecimiento repentino de variables macroeconómicas en el mapa de riesgos del Gráfico A , y la caída en los precios del petróleo y el carbón (nótese las altas volatilidades registradas en la región de riesgo de mercado del Gráfico A), los mercados financieros locales se estabilizaron con relativa rapidez. En esta estabilización tuvo un papel determinante la respuesta de política creíble y sostenida del Banco de la República en lo referente a la provisión de liquidez, con una fuerte expansión de operaciones repo (y variaciones en montos, plazos, contrapartes e instrumentos admisibles), la compra definitiva de deuda pública y privada, y la reducción del encaje de los bancos. En este sentido, hoy se observa abundante liquidez agregada y mejoras importantes en la posición de liquidez de los fondos de inversión colectiva. En este contexto, el principal factor de incertidumbre para la estabilidad financiera en el corto plazo continúa siendo el alto grado de incertidumbre que rodea a la calidad de la cartera. En primer lugar, es incierta la trayectoria futura del número de contagiados y fallecidos como consecuencia del virus y la eventual necesidad de medidas sanitarias adicionales. Por tal razón, también existe incertidumbre sobre la senda de recuperación de la economía en el corto y mediano plazo. En segundo lugar, es incierto el grado en que el choque actual se reflejará en la calidad de la cartera una vez se materialice el riesgo en los estados financieros. De momento, el mapa de riesgos (Gráfico B) indica que la cartera vencida y la cartera riesgosa no han mostrado mayores deterioros, pero la experiencia histórica indica que períodos de fuerte desaceleración económica tienden a coincidir eventualmente con aumentos de la cartera vencida: los cálculos incluidos en este reporte sugieren que el impacto de la recesión sobre la calidad del crédito en el corto plazo podría ser significativo. Ello es particularmente preocupante teniendo en cuenta que la rentabilidad de los establecimientos de crédito ha venido reduciéndose en meses recientes, lo cual podría afectar su capacidad para otorgar crédito al sector real de la economía. Con el fin de adoptar un enfoque prospectivo de cara a las vulnerabilidades identificadas, este reporte presenta varios ejercicios de sensibilidad (stress tests) que evalúan la resiliencia de la liquidez y la solvencia de los establecimientos de crédito y de los fondos de inversión colectiva ante escenarios hipotéticos que buscan aproximarse a una versión extrema de las condiciones económicas actuales. Los resultados sugieren que, en tales escenarios, se observarían fuertes impactos sobre el volumen de crédito y la rentabilidad de los establecimientos de crédito, aunque los indicadores agregados de solvencia total y básica permanecerían en niveles superiores a los límites regulatorios durante el horizonte de los ejercicios. Al tiempo, los ejercicios resaltan la alta capacidad que tiene la liquidez del sistema para enfrentar escenarios adversos. En cumplimiento de sus objetivos constitucionales y en coordinación con la red de seguridad del sistema financiero, el Banco de la República continuará monitoreando de cerca el panorama de estabilidad financiera en esta coyuntura y tomará aquellas decisiones que sean necesarias para garantizar el adecuado funcionamiento de la economía, facilitar los flujos de recursos suficientes de crédito y liquidez, y promover el buen funcionamiento del sistema de pagos. Juan José Echavarría Gerente General

Con el Reporte de Sistemas de Pago, cada ano el Banco de la Republica entrega un panorama completo de la infraestructura financiera local. El reporte mantiene en cada edicion cuatro objetivos: 1) divulgar de forma consolidada la evolucion en cifras de las infraestructuras de pago, tanto de activos financieros como de bienes y servicios; 2) presentar temas que se encuentran en el debate internacional y que sean de interes para la industria que presta servicios de compensacion y liquidacion de pagos; 3) ofrecer al publico una base conceptual sobre los procesos de pago de bajo valor, asi como las tendencias de los pagos al por menor realizados en el circuito de personas naturales y empresas, y 4) dar a conocer al publico, a la industria y al resto de autoridades financieras los avances metodologicos alcanzados con la linea de investigacion aplicada para el analisis de la estabilidad de los sistemas de pago. Esta edicion presenta cambios en su estructura, con el fin de hacer mas facil y amena su lectura. En esta, su decimo primera edicion, las primeras secciones analizan las estadisticas relacionadas con la evolucion y el desempeno de las diferentes infraestructuras financieras del mercado, entendidas como sistemas multilaterales en los cuales las entidades participantes compensan, liquidan y registran pagos, valores, derivados y otros activos financieros. Para 2019 se destaca que el sistema de pagos de alto valor (CUD) registro un menor dinamismo que el ano anterior, principalmente por la disminucion en el monto de operaciones del mercado secundario de deuda publica tanto en el contado como en las operaciones simultaneas, contrarrestada por un aumento en operaciones con fondos de inversion colectiva (FIC), y repos de expansion del Banco de la Republica. Consecuentemente, el Deposito Central de Valores (DCV) presento una menor actividad debido a la disminucion de las negociaciones en el mercado secundario de deuda publica. Esta tendencia tambien se registro en el mercado de deuda privada, como se puede evidenciar en las disminuciones de montos promedio compensados y liquidados en el Deposito Centralizado de Valores de Colombia, S. A. (Deceval) y en el valor de las operaciones de derivados financieros compensadas y liquidadas a traves de la Camara de Riesgo Central de Contraparte (CRCC). En la seccion tres se entrega una vision integral del mercado de pagos de bajo valor, es decir, de las transacciones efectuadas en el circuito de personas naturales y empresas. Durante 2019 las transferencias electronicas presentaron un aumento y los pagos realizados con tarjetas debito y credito siguen manteniendo una tendencia creciente. En contraste, los pagos realizados con cheques siguen disminuyendo, aunque su valor promedio diario representa casi cuatro veces el valor de las compras efectuadas con tarjetas debito y credito. En esta misma seccion se presentan los resultados de la cuarta encuesta sobre percepcion del uso de los instrumentos de pago de bajo valor (en los pagos habituales), la cual se aplico a finales de 2019. Esta encuesta tiene como proposito fundamental identificar la disponibilidad y las preferencias del publico en relacion con estos instrumentos de pago, y su aceptacion por parte de los establecimientos comerciales. Cabe resaltar que el efectivo continua siendo el instrumento mas utilizado por la poblacion en sus pagos habituales mensuales (el 88,1% en numero de pagos y 87,4% en su valor). Sin embargo, su uso en valor ha caido, ya que en la medicion de 2017 registraba un 89,6%. A su vez, el nivel de aceptacion de los comerciantes por instrumentos de pago diferentes al efectivo esta en el 14,1% para tarjeta debito, 13,4% para tarjeta credito, 8,2% para transferencias y 1,8% para el cheque. La principal razon para el uso del efectivo es la ausencia de datafonos en el negocio. Teniendo en cuenta que el mercado de pagos al por menor en el mundo esta influenciado por las innovaciones permanentes en los servicios de pago, por la modernizacion de los sistemas de compensacion y liquidacion, y por los esfuerzos de los reguladores para redefinir la industria de pagos para el futuro, la cuarta seccion del reporte aborda estas tendencias. Se realiza un recuento sobre la evolucion de la innovacion en servicios financieros de pago basados en tecnologia, mostrando que, si bien este tema no es nuevo, si ha evolucionado, en especial en cuanto a su origen y vocacion. Uno de los recuadros que acompana esta seccion trata algunos aspectos de pago relacionados con la banca abierta y su experiencia internacional, la cual le ha otorgado al cliente de la entidad financiera la soberania sobre sus datos, permitiendole, bajo condiciones de transparencia y seguridad, su autorizacion para que un tercero, diferente a su entidad financiera, solicite la informacion de sus cuentas en las entidades financieras y asi este tercero ofrezca diversos servicios financieros o inicie pagos. La innovacion tambien despierta el interes de los organismos internacionales, bancos centrales y grupos de investigacion en torno a la creacion de monedas digitales; es asi como el ultimo recuadro enfrenta el debate internacional reciente alrededor de la emision de una moneda digital por parte de los bancos centrales. Pasando a los resultados de los avances metodologicos alcanzados, cabe resaltar el trabajo realizado sobre el papel que cumplen las entidades de contrapartida central (ECC) en la mitigacion del riesgo de liquidez y contraparte. En la quinta seccion del reporte se presenta una explicacion del documento en el cual se analiza y corrobora la labor de las ECC en los mercados financieros, mediante el ejercicio que se construyo sobre la Camara de Riesgo Central de Contraparte (CRCC) en el mercado colombiano de operaciones de intercambio a plazo peso-dolar sin entrega, utilizando la metodologia de topologia de redes. Los resultados brindan soporte empirico a los diferentes modelos teoricos desarrollados para estudiar el efecto de las ECC en los mercados financieros. Por ultimo, se presentan los resultados del trabajo de investigacion que utiliza inteligencia artificial con informacion del sistema de pagos de alto valor. De esta manera, con base en los pagos que realizan las instituciones financieras entre si en el sistema de pagos de alto valor, se utiliza una metodologia que permite comparar diferentes redes de pago, asi como determinar cuales pueden ser consideradas como anomalas. La metodologia muestra senales que indican cuando una red se aleja de su tendencia historica, con el fin de ser estudiada y monitoreada. Para realizar esta comparacion se utiliza una metodologia similar a la aplicada para clasificar imagenes, la cual busca extraer las principales caracteristicas de las redes y utilizarlas como parametro de comparacion.

En este trabajo analizamos algunos aspectos sobre las politicas de reservas internacionales y la intervencion cambiaria en Colombia en los ultimos anos. En particular, discutimos el nivel adecuado de las reservas internacionales, la gestion de los portafolios de reservas y la efectividad de la intervencion cambiaria. Argumentamos que el fuerte aumento de la participacion de inversionistas extranjeros en los mercados de capitales locales registrado desde 2014 ha implicado una reflexion sobre el nivel adecuado de liquidez externa del pais. Respecto a la efectividad de la intervencion cambiaria esterilizada, encontramos que la incertidumbre cambiaria, capturada a traves de la volatilidad de la tasa de cambio a 1 mes, magnifica el efecto de la intervencion en aproximadamente 1% y sus efectos perduran durante 3 semanas.

Aunque las negociaciones de los intermediarios del mercado cambiario (IMC) con el sector real en el mercado de forwards peso-dolar son bajas en comparacion con las operaciones transadas con agentes offshore, es importante entender el comportamiento de dicho sector y su impacto en el mercado cambiario. En este trabajo se evalua si el sector real ha tenido un impacto en la tasa de cambio, analizando la evolucion diaria de su posicion neta en el mercado de forwards peso-dolar. De acuerdo con la evolucion de los montos negociados en el mercado de forwards por parte de los IMC con diferentes contrapartes, se observa que el sector real en algunas ocasiones ha tomado posiciones que parecen ir en sentido contrario a las operaciones negociadas por los agentes offshore, las cuales podrian tener un efecto estabilizador en la tasa de cambio. Mediante modelos EGARCH y VARX-MGARCH se encuentra evidencia de que las posiciones que toma el sector real tienen un impacto sobre la tasa de cambio. Sin embargo, ese efecto no ha sido estable entre 2008 y 2015, y se ha reducido en el tiempo. Igualmente, las posiciones del sector real en el mercado forward no tienen un efecto estabilizador sobre el tipo de cambio pues ante compras netas del offshore en dicho mercado no se encuentra evidencia que el sector real tome una posicion vendedora neta.

Macroprudential policy in Colombia is described along with a discussion of the main challenges faced by the authorities in implementing it and a review of episodes in which macroprudential measures were taken. An overview and some estimates of their effectiveness in preventing the buildup of imbalances, increasing buffers and cushioning downswings are presented.

In this paper we analyze the effects of financial constraints on the exchange rate through the portfolio balance channel. Our contribution is twofold: First, we construct a tractable two-period general equilibrium model in which financial constraints inhibit capital flows. Hence, departures from the uncovered interest rate parity condition are used to explain the effects of sterilized foreign exchange intervention. Second, using high frequency data during 2004-2015, we use a sharp policy discontinuity within Colombian regulatory banking limits to empirically test for the portfolio balance channel. Consistent with our model's postulations, our findings suggest that the effects on the exchange rate are short-lived, and significant only when banking constraints are binding.

“Desde agosto de 2007 los conceptos de riesgo sistemico y de regulacion macroprudencial han cobrado un enorme protagonismo. Las investigaciones recientes han identificado la fragilidad de los mercados financieros, el riesgo de un crecimiento tanto del credito excesivo, como de las burbujas en el precio de los activos, y la importancia del arbitraje regulatorio. Con los nuevos lineamientos definidos en Basilea III, las autoridades monetarias y supervisoras tienen la enorme responsabilidad de decidir si una desaceleracion del credito es necesaria para preservar la estabilidad financiera. Por ello, en la actualidad es imperativo identificar y estimar el impacto de la politica monetaria y de la regulacion financiera sobre la estabilidad financiera y el ciclo economico. Dicho impacto es especifico en cada pais, dadas sus propias caracteristicas. Por esta razon, es importante valorar las particularidades locales del vinculo entre politica regulatoria y estabilidad financiera. El presente libro responde a esta necesidad y constituye un verdadero logro, al exponer un analisis riguroso de la sensibilidad de la actividad financiera y economica a los choques exogenos y a la politica economica. Sus 19 capitulos permiten obtener una perspectiva completa de los determinantes de la estabilidad financiera en Colombia. Se trata de un analisis riguroso que sera de utilidad para calibrar la politica macroprudencial. Una gran obra que no podia llegar en momento mas oportuno.”Palabras de Xavier Freixas (Profesor de la Universidad Pompeu Fabra)

The paper examines the bidders behaviour in the Colombian government bond auctions during 2007 for the period in which there is no uncertainty in the supply. Three main ndings are presented. First, in contrast with other treasury auctions (Castellanos [2]), the market clearing price in the Colombian auctions tends to be above the price in the secondary market. I explore this phenomenon and illustrate that a key institutional detail involving a secondary sale contingent on the primary auction may explain this dierence with other auctions. Second, using identiers that allow me to follow individual bidders across auctions I analyze the determinants of the stepwise demands. I nd that predetermined variables explain the number of steps (bid-points) and the quantities. However, bid prices exhibit signicant unexplained variation. Third, for demands that have 3 or more bid-points, 93% of the variability is captured by a linear regression. This result is similar to what Horta csu

We analyse three models to determine the conditions under which reserve requirements are used as a part of an optimal monetary policy framework in an inflation targeting regime. In all cases the Central Bank (CB) minimizes an objective function that depends on deviations of inflation from its target, the output gap and deviations of reserve requirements from its optimal long term level. In a closed economy model we find that optimal monetary policy implies setting reserve requirements at their long term level, while adjusting the policy interest rate to face macroeconomic shocks. Reserve requirements are included in an optimal monetary policy response in an open economy model with the same CB objective function and in a closed economy model in which the CB objective function includes financial stability. The relevance, magnitude and direction of the movements of reserve requirements depend on the parameters of the economy and the shocks that affect it.

Se analizan tres tipos de modelos para determinar cuando, bajo un esquema de inflacion objetivo, el Banco Central (BC) debe utilizar los encajes como una herramienta de politica monetaria optima. En todos los casos el BC busca minimizar una funcion objetivo que consta de las desviaciones de la inflacion de su meta, y del producto y los encajes de sus niveles respectivos de largo plazo. En un modelo de economia cerrada encontramos que la politica monetaria optima es fijar los encajes en su nivel adecuado de largo plazo y ajustar la tasa de interes de politica para enfrentar los distintos choques que afecten a la economia. En un segundo modelo de economia abierta con los mismos objetivos del BC y en otro de economia cerrada en donde en la funcion objetivo del BC incluye adicionalmente la estabilidad financiera, los encajes si forman parte de la respuesta de politica monetaria optima ante choques macroeconomicos. La pertinencia, la magnitud y la direccion del movimiento de estos depende de los parametros de la economia y de los choques a los que esta se enfrente.

El documento tiene como objetivo describir algunos de los elementos fundamentales del mercado interbancario colombiano y del manejo de liquidez por parte del Banco de la Republica (BR). El documento explica las diferencias entre las principales operaciones en este mercado y describe los mecanismos a traves de los cuales el BR suministra liquidez o recoge excesos de la misma en el sistema financiero (SF); entre otros, describe la subasta diaria de expansion realizada por el BR y la determinacion del cupo (monto maximo a prestar al SF) para la misma. Finalmente, el documento presenta un modelo sencillo que recoge algunos de los elementos basicos del mercado interbancario colombiano. Su proposito es servir como punto de referencia inicial para trabajos posteriores.

Desde finales de los anos 80 el sistema financiero colombiano ha experimentado cambios fundamentales acompanados de una 05r volatilidad del entorno en que se desenvuelve la actividad financiera. Como parte del fortalecimiento de la regulacion prudencial, desde el 2000 en Colombia, se esta supervisando el riesgo de mercado medido a traves del Valor en Riesgo (VeR). El VeR se define como la maxima perdida potencial en el valor de un activo o portafolio, dada una probabilidad, debido a cambios en los precios del mercado, en un horizonte de tiempo determinado. Para obtener el VeR de un activo generalmente se supone que los retornos siguen una distribucion normal, sin embargo existe gran evidencia de que esta no se ajusta en forma correcta a la serie de retornos financieros. En este estudio se utiliza la teoria de valor extremo (TVE) para obtener el VeR de 6 activos financieros colombianos utilizando el metodo de Picos sobre un umbral (Peaks over Thresholds (POT)) mostrando que la distribucion normal no se ajusta a la distribucion de los retornos de los activos colombianos. Se modela de forma satisfactoria la distribucion de las series, bajo el supuesto de observaciones independientes e identicamente distribuidas, especialmente en la parte extrema de la distribucion. Se compara el VeR obtenido (VeR TVE) y el VeR bajo el supuesto de distribucion normal con los retornos reales dando como resultado un mejor ajuste del VeR de TVE. En el ultimo examen de desempeno, la hipotesis nula de que el modelo realiza una buena estimacion es rechazada 11 veces por el metodo tradicional (distribucion normal) mientras que el metodo de TVE lo hace 6 veces.